智飞生物与默沙东“改约”，取消基础采购金额

雨若云烟

2026年4月2日晚间，一则公告引发疫苗行业震动。智飞生物（300122.SZ）宣布与默沙东签署新协议，取消此前约定的基础采购金额，转而采用“按需滚动采购”机制。


这一变化意味着，双方合作十余年的重资产代理模式迎来重大调整。曾经的疫苗之王，正在经历怎样的阵痛？
01
为何调整？数据揭示的残酷现实
根据智飞生物发布的公告，此次签署的《经修订和重述的供应、经销与共同推广协议》对2023年1月签署的原协议进行了全面修订。
最核心的变化是：取消了此前约定的基础采购金额，转而采用“按需滚动采购”机制。
简单来说，过去智飞生物需要按年度完成明确的采购指标，而现在，双方将根据市场预期需求与实际接种情况动态协商采购与供应计划，具体以订单为准。
合作期限延续至2028年底，并保留进一步延长两年的空间。
从条款层面看，默沙东仍将向智飞生物供应九价HPV疫苗（佳达修9）、五价轮状病毒疫苗（乐儿德）以及23价肺炎多糖疫苗（纽莫法），并授权其在中国大陆地区独家进口、推广和销售相关产品。
但那句"减轻公司的经营压力并降低风险"的表述，已经直白地道出了这场调整背后的行业剧变。
这一调整并非偶然。过去三年智飞生物对默沙东产品的采购数据，清晰揭示了背后的逻辑：


来源：智飞生物公告
采购额断崖式下滑——从2023年的348亿元骤降至2025年的21.79亿元，降幅超过90%。这一变化直观反映出终端需求与渠道库存的显著变化。
据悉，智飞生物与默沙东的合作始于2011年。在长达十余年的时间里，智飞生物凭借默沙东HPV疫苗在中国大陆的独家代理权，从一家区域性民营疫苗企业一跃成为A股“疫苗之王”。
这一模式的成立基础，在于高需求、低供给的结构性红利。一旦供需关系发生逆转，保底采购、大规模备货所带来的库存与现金流压力便迅速显现。
02
业绩崩塌：从百亿盈利到百亿亏损
协议调整的背后，是智飞生物交出的惨淡成绩单。
2025年业绩预告显示，智飞生物预计全年净利润亏损106.98亿元至137.26亿元，同比下降630%至780%。
这是智飞生物上市以来的首次年报亏损。
回顾过去几年，智飞生物的成长史堪称疫苗行业的一段传奇：
2017年拿下默沙东四价HPV疫苗国内代理权，2018年进一步拿下九价HPV疫苗代理权。2017年至2023年，公司营业收入从13.43亿元飙升至529.18亿元，年复合增长率超80%；2021年净利润更是突破百亿大关，达到102.09亿元。
然而，从2024年起，经营状况持续恶化。2024年营收260.7亿元，同比下降50.74%，净利润骤降74.99%至20.18亿元；2025年上半年陷入上市以来首次半年度亏损，亏损5.97亿元；前三季度累计亏损扩大至12.06亿元。
业绩暴跌的背后，是智飞生物难以承受的库存高压。
截至2025年三季度末，公司存货余额高达202.46亿元，占总资产的比例超40%。
这些库存中，核心产品九价HPV疫苗保质期仅为三年。在社交媒体平台，不少接种者晒出其所接种的进口九价疫苗保质期至2026年6月。这意味着，2026年智飞生物将迎来大批九价疫苗过期节点，可能引发大规模坏账计提。
雪上加霜的是，智飞生物此前与默沙东签订的采购协议承诺2026年前累计采购980亿元的默沙东HPV疫苗，其中2024年至2026年的基础采购额分别为326.26亿元、260.33亿元和178.92亿元。
市场表现不佳却要完成高额采购计划，业绩与采购额的倒挂直接导致库存积压。为帮助智飞生物消化库存，2025年2月，默沙东便宣布暂停向中国供应九价HPV疫苗。
在刚性的采购计划和巨大的库存压力下，智飞生物的资金链也出现了问题。
截至2025年三季度末，智飞生物负债合计167.86亿元，其中流动负债128.85亿元，仅短期借款就高达103.18亿元，而货币资金却仅有24.98亿元，短期偿债压力巨大。
2026年1月，智飞生物发布公告，拟申请总额不超过102亿元的中长期贷款，用于置换存量融资及补充日常营运资金。实际控制人蒋仁生夫妇及儿子蒋凌峰夫妇提供全额连带责任无偿担保，核心子公司股权及应收账款悉数质押。
这场近乎“押上全家族资产”的大额融资，凸显出公司应对资金压力的紧迫性。
03
市场变局：国产冲击与需求退潮
智飞生物的困境，与整个HPV疫苗市场的剧变密不可分。
中国疾控中心研究数据显示，2024年中国9-45岁女性HPV疫苗首针覆盖率为27.43%。虽然与欧美国家约67%的接种率相比仍有差距，但核心城市人群接种率已逐渐饱和。
2025年6月，万泰生物的“馨可宁9”获批上市，成为首个国产九价HPV疫苗，定价499元/针，仅为进口九价的40%；此外，康乐卫士、瑞科生物、上海博唯的九价HPV疫苗也已进入Ⅲ期临床试验，预计将在2026年到2028年密集上市......
竞争加剧直接引发价格战。二价HPV疫苗中标价从2022年的329元/支跌至2025年的27.5元/支，跌幅超90%。为应对市场竞争，智飞生物也不得不在全国多地推出“买两针送一针”活动，变相降价。
面对困境，智飞生物正在寻求多条出路。在自主产品方面，公司正在加速推进研发管线。15价肺炎球菌结合疫苗、四价流脑结合疫苗等重磅产品已进入上市申报阶段。公司表示，未来三到五年，在售自主产品数量将明显增加，营收占比也会逐步提升。
在跨界布局方面，2025年3月，智飞生物以5.93亿元对重庆宸安生物制药有限公司增资，取得其51%的股权，将业务从疫苗延伸至代谢类疾病领域。宸安生物已布局GLP-1多品种以及胰岛素药物图谱，其中利拉鲁肽注射液正处于上市审评阶段，司美格鲁肽注射液（减重）已经完成临床III期入组。
不过，业内人士指出，GLP-1业务受产品尚未商业化、市场竞争激烈等因素影响，短期难贡献利润，仍需3-5年培育周期。
智飞生物的遭遇并非个例，而是疫苗行业结构性调整的缩影。
2025年，HPV疫苗“三巨头”交出史上最差成绩单，行业彻底入冬：智飞生物全年预亏107 亿～137亿元，同比暴跌超600%，上市首年巨亏；万泰生物全年预亏3.3亿～4.1亿元，同样上市首亏，二价HPV价格战与库存减值成为“致命伤”；
沃森生物相对“抗跌”：全年营收24.18 亿元（-14.29%），但靠降本与海外业务，归母净利润微增25%至1.78亿元，不过扣非净利润仍下滑11.94%，主业依旧承压。
从二价HPV从329元暴跌至27.5元（跌幅超90%），到九价进口与国产正面厮杀，再到巨头集体亏损，曾经的印钞机赛道，已彻底变成生存战。
曾经靠单一爆款就能实现百亿营收的时代一去不返。
对于智飞生物而言，此次与默沙东的协议调整，是对过去激进增长模式下所累积风险的一次集中回应。将采购安排从固定金额转为动态调整，有利于公司根据实际市场情况灵活调配库存和资金，降低因需求不及预期带来的积压风险。
但长远来看，智飞生物能否真正走出困境，取决于其能否成功穿越行业周期，建立起不依赖单一产品、具备持续创新能力的研发与商业化体系。
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